「世界同時株安」を避ける利上げは可能か FRB「バランスシート縮小」の意味

適温相場とは、世界的に金融緩和と緩やかな景気回復が併存することで、相場が熱すぎる（強気すぎる）こともなく、冷たすぎる（弱気すぎる）こともない、適温の状態にあることをいう。

次の追加利上げは2018年3月まで先送り

2008年秋のリーマン・ショックを機に、世界的な金融危機が発生し、多くの国で金融システムが機能不全に陥った。これに対し、主要中央銀行は国債の買い入れを含む、いわゆる非伝統的な金融政策を通じ、市場に巨額の流動性を供給して事態の収拾に努めた。その結果、金融システムは正常化し、世界経済も落ち着きを取り戻すに至った。しかしながら、今日まで市場に過剰流動性は残り、世界的に低金利環境は続いている。このような状況が適温相場を生み、リスク許容度を高めた投資マネーは、一部に利回りを追求する動きや、追加的なリスクをとって新興国市場に向かう動きもみられている。

適温相場を形成する2つの条件は、「金融緩和」と「緩やかな景気回復」である。FRBやECBによる一段の緩和解除は、1つめの条件を弱めることになるため、市場で適温相場の終了が意識され、投資マネーのリスク許容度は低下しやすくなる。

しかしながら、ここで重要なのは緩和解除のペースである。弊社では、FRBのバランスシート縮小開始は2017年12月に通知され、次の追加利上げは2018年3月まで先送りされると予想している。またECBによるテーパリングは、2017年9月に通知、2018年1月に開始、同年9月には終了とみている。さらにECBの利上げ時期は、政策金利の下限となる中銀預金金利が早くても2018年12月、主要政策金利であるリファイナンス金利は2019年以降になると考えている。

このように、FRBやECBは、市場の反応を見極めつつ、慎重かつ緩やかなペースで緩和解除を進めると思われ、結果的に、FRBによるバランスシートの縮小が始まっても、市場の大きな混乱は回避される可能性が高いと思われる。

カギを握る米国やユーロ圏の経済指標

一方、2つめの条件である、緩やかな景気回復は、今後発表される米国やユーロ圏の経済指標がカギを握る。物価の伸び悩みなど、さえない経済指標の発表が続けば、この条件は弱まってしまう。市場では適温相場の終了が意識され、やはり投資マネーのリスク許容度は低下やすくなる。

逆に物価の急騰など、強すぎる経済指標の発表が続いた場合、欧米市場では利上げの織り込みが一気に進み、国債利回りの急騰が株価の下落を促し、この動きが他の国や地域に波及する恐れもある。ただ、足元の欧米景気の勢い（モメンタム）をみる限り、ここから景気が急速に過熱していくリスクは小さいとみている。

現時点で、市場にとって最も好ましいシナリオは、米国やユーロ圏で経済指標の改善と物価の持ち直しがゆっくりと進み、FRBやECBの緩和解除が極めて緩やかなペースで行われることである。この場合、適温相場を形成する2つの条件（金融緩和と緩やかな景気回復）が大きく崩れることはなく、投資マネーの流れが急変するリスクは限定的と思われる。

円相場と日本株の動きは？

最後に、最も好ましいシナリオの下で、円相場と日本株の動きを考えてみたい。弊社は、日銀が当面、現行の緩和政策を維持する一方、FRBはバランスシートの縮小を含む緩和の解除を慎重に進めると予想している。日米金融政策の方向性の違いを踏まえれば、ドル円相場は年末にかけて、ドル高・円安に振れやすい展開が見込まれる。

ただ、その動きは比較的緩やかなものにとどまり、現時点では1ドル＝120円を超えるほどの勢いはないとみている。また、日本株については、適温相場の漸進的な修正、国内経済と企業業績の底堅さ、為替のドル高・円安方向の推移、これらの要素が、年末にかけて日本株の追い風になると考えている。